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繁花飘落谁去留

2021年光伏形势与主要公司业绩预测

前面谈过隆基股份通威股份爱旭股份的情况,下面主要就光伏行业2021年的形势做一个总结,以及大致预计一下行业内主要公司的业绩情况,文章分为三部分,第一部分为2021年光伏外部大环境,第二部分为各公司业绩预测,第三部分为估值,文章长度适中。

一、2021年光伏形势

光伏大环境的分析还是采用供需形势的节奏展开,具体可分为三小点:需求侧、供给侧以及供需情况。

1、需求侧

国内:2020年国内装机大概是44GW,从中电联和国家能源局的数据来看,1-11月,国内装机大概26GW(说“大概”是因为中电联和国家能源局的数据历史数据不一致)。12月,王淑娟统计结果是装机18GW,这样国内全年装机基本就是44GW了。如果12月装机是18GW,那预计全是竞价项目的抢装。2020年竞价项目总体26GW,按此推算,预计结转到2021年竞价项目只有7GW左右。而这些竞价项目预计会有一部分转平价,原因:土地审批、生态保护等条款导致部分项目可能无法按时落地。结转的平价并网日期大概为2022年底,推迟了一年半,可以等待组件价格下降。

而平价项目,2020年总量为33GW,预计2020年只有少许装机,几乎可以忽略。转平价项目大概有8GW(2019年结转竞价和2020年落选竞价项目)。

上述结转竞价+2020年平价+2020年转平价项目相加,2021年有48GW的项目储备。如果算上特高压等,估计会超过50GW。2021年还会有平价项目,预计并网截止日期会是2022年,那对2021年的贡献相当少。考虑这些平价项目因为土地、生态等问题,不能按时并网的话,那预计2021年国内新增装机大概率会落在50GW或往下一点!

目前,国内普遍对十四五国内装机非常乐观,因为中央定了调子:2030年实现非化石能源占比25%以上(2020年估计该比例略超过15%),风光累计装机达到12亿千瓦以上。如果按照前面一个要求推算,有些券商给出了十四五光伏年增装机大概70GW+的情形,光伏协也会给出了70-90GW的预测。有兴趣的可以自己算算。

如果按照后面一个风光累计装机12亿千瓦(1200GW)进行推算,2021-2030年,国内风光累计新增装机要达到700GW以上(2020年底风光累计装机大概500GW,1200-500=700GW),算下来未来10年年均新增装机只有70GW,考虑光伏占比60%的话,年均新增装机只有40GW。

这两个目标测算出来差距较大,几乎是1倍的差距!唯一的可能性我估计是中央在考虑是否发展核能。自从日本爆出核泄漏以后,全球一些国家都开始去核化。国内大力发展核能,有一点不符合趋势,估计还在观望。因此,我个人认为,中央在对待核能问题上,实际上是留了一个缺口。未来还是会随着实际情况进行调整政策。未来风光的发展形势有点儿看不太准确。但是不管怎样,国内未来5年,国内年均新增装机50GW,估计是大概率可以达到的。

海外:2020年海外装机量的组件需求大概是100GW,因为组件1-11月,大概出口75GW上下,算上12月大概就是接近90GW,再加上硅片和电池片,大概一共出口100GW或往上一点儿(由于硅片全球供应量都在中国,占比98%,利用公式:硅片出口+电池片出口+组件出口=国外组件需求量,可以推算出国外组件需求量),反推装机量大概85GW左右(考虑容配比1.15-1.2)。这样2020年全年装机大概125-130GW左右。

2021年海外装机量应该会上升,2020年疫情对海外装机影响十分有限,因为光伏装机在户外,人口相对不密集,可以作业。但是由于海外疫情仍然在,对经济会产生一定程度的影响。因此,预计2021年光伏新增装机不会出现暴涨。个人预计95-105GW左右(这个预测全凭瞎拍,没有什么根据,凭感觉)。

结合来看,全球2021年装机大概145-155之间,推算组件需求量大概170GW上下。相比于2020年的125-130GW的装机,同比上升16%左右。假如2021年组件价格下跌6%(对应0.1元/W),市场空间只扩大10%。

2、供给侧

硅料:硅料2021年基本无扩产,全凭单晶致密料产出比例上升单晶硅料供给上升。按照硅业协会的统计,2020年底,全球光伏多晶硅产能大概57万吨。如果全是单晶用硅料的话,供应大概190GW,如果80%产出为单晶用硅料,大概对应150GW单晶硅料+35GW的多晶用硅料。算下来,怎么也能供应180GW的量,应该说2021年,硅料是能够支撑170GW的组件需求量的。只是略微供给紧张。

硅片:我们只算单晶,2020年底,单晶产能大概200GW多一点,隆基85GW,中环55GW,晶科20GW,晶澳16GW,这四家厂商占大头。从2021年扩产来看,大头是中环,全是210大尺寸硅片。据券商调研,在内蒙古要扩一个25GW的量,加上天津智慧工厂,可能要扩35GW+;上机至少10-20GW的量;隆基估计有一些量,不会多。京运通也有一些;通威和天合的合作15GW硅片项目,预计21年会落地一些。预计行业会有100GW+的扩产量。

电池片:2020年底,单晶大概有200-220GW的量,比单晶硅片略多一些。2021年仍然大概有至少130GW的扩产量,预计全是大尺寸。扩产的大头是通威,预计有30GW(眉山、金堂、和天合合作的项目);爱旭10GW(义乌四、五期);隆基有6GW(听说是新技术);晶科动作较大,最新宣布楚雄有一个20GW的大项目,如果进度快,预计年底会投产一部分,加上上饶以及海宁项目,预计有20GW(晶科说过21年底达到30GW);还有晶澳10GW;天合上市后也宣布了2021年扩产20GW的量。这几个大厂扩产计划就是100GW了,还不包含其他小厂:包括专业化的润阳、潞安,以及一体化的阿特斯、东方日升等,所以说,2021年电池片扩产量怎么也得超过130GW。

组件:2020年底组件产能高达220+比电池片还略多。2021年仍然是扩产大年,且全部是大尺寸。从上市公司宣布的来看,天合预计有20GW+,晶科15GW+,晶澳8.2GW,隆基少部分,不超过5GW,协鑫集成15GW,这几家大厂扩产量就有65GW+。加上尚德,东方日升,以及其他小厂,预计会有大概100GW+的扩产。

从供应链来看,2021年,除了硅料没有扩产计划,从单晶硅片到组件基本都是大幅扩产,扩产量都超过100GW,其中电池片最多,其次是组件,最后是硅片。到2021年底,四个环节产能排序:组件>电池片>硅片>硅料。

3、供需情况

下面我们罗列各环节2020年与2021年的基本情况:

注意:上述数据只是大致推算,并不精确。因为产能扩产实际量与投产时间具有不确定性,一般都是走一步算一步,一旦价格下跌,投产时间可能拖后,无法做到精确预测。但是我们可以从这些数据中看出一些形势变化,并且能够达到研究的目的。

从表格可以看出,在需求上升16%左右的情况下,产业供应链实现了不同程度的上升,其中组件与电池片产能上升最大,其次为硅片,这三个环节的产能增幅都远远大于需求。目前只要硅料产能上升幅度略低于需求。

由此对2021年光伏产业可以看到以下几点趋势:

A、2021年全年硅料平均价格将上涨,税前价格将超过76元/kg,预计会达到86元/Kg,涨幅大概10元/Kg,税后价格增幅则是大约8.7元/Kg,如果硅料生产成本保持不变,2021年,硅料单吨净利润大概增厚0.87亿元/吨。

B、组件端价格持续下跌,首先因为产能过剩,二是因为组件大厂销售目标太大,必须杀价格抢市场,具体搜一下组件大厂出货目标。

C、组件价格下跌+硅料价格涨,那从硅片到组件的厂商净利润会被压缩(前提是其他辅材比如银浆、玻璃的价格保持不变,一旦这些产品价格上升,利润会被压缩的更厉害)。

D、各个环节的利润分配取决于:博弈与谁能签订长单,拿到原材料供应。

二、产业链主要公司业绩预测

上面通过光伏大环境,描述了2021年情况,最后总结出了四点趋势。推测公司业绩,我们采用瞄定的方法进行推测:瞄定各环节的龙头的盈利情况,然后推测其他厂商的盈利。

硅料瞄定大全新能源(美股),2020年大全净利润大概7.3-7.5亿元,出货量大概7.3万吨(前三季度出货5.16万吨,公司自己预计四季度出货2.05-2.15万吨),算下来,单吨净利润只有1-1.1万元左右。2021年如果单吨净利如果增厚0.8-0.9万元,那预计2021年单吨净利为1.8-2万元。大全由于2021年没扩产计划,出货量大概7.5万吨多一点儿,具体看产能利用率。那净利润大概就是15亿偏上。然后推算通威,通威的成本相比于大全基本差不多,2020年盈利水平要比大全高,因为大全发生了爆炸,影响了业绩。预计2021年通威硅料业务单吨净利润大概也是2万元左右,出货9万吨,净利润18亿元。

然后硅片到组件一体化我们瞄定隆基。2020年隆基组件业务大概出货20GW左右(有部分自己用,产量超过20GW),净利润大概38亿元左右,推算从硅片到组件一体化利润为0.19元/W,隆基硅片出货大概34GW,净利润36亿元,硅片净利润0.106元/W。这样推算隆基的电池和组件一体化净利润大概0.08-0.09元/W。

硅料价格上涨,推算到硅片,成本上升大概0.02-0.025分钱/W,组件价格下跌大概0.1元/W,这样从硅片到组件,单W净利润将损失0.1-0.12元/W,考虑隆基非硅能够降本大概0.05元/W(瞎拍的,没证据),则对应2021年隆基硅片到组件单W净利可能在0.12-0.14元/W。隆基定下的目标是2021年组件出货45GW,我个人觉得相当有困难。除非大幅降价,那利润没有保障。我们按照35GW-40GW进行计算,组件业务大概贡献净利润42-56亿元。此时,公司硅片自供35-40GW,公司2020年底硅片产能大概85GW,如果满产,那么外卖大概就是45-50GW,估计有困难。硅片净利润大概就是36-40亿元。两者相加,大概80-96亿元,再加上其他业务大概12亿元,净利润大概92-108亿元。相比于2020年的85亿元净利润,同比上升20%左右。

电池片瞄定通威,2020年通威电池净利润大概0.05-0.06元/W,从2021年的形势来看,不容乐观,预计会比这个盈利水平低一些,一是供给过剩,组件杀价格传导到电池片环节,二是公司大尺寸有一些弥补,预计0.4-0.5分钱/W,甚至更低。如果通威2021年出货30-33GW,那对应净利润大概12-15亿元。叠加硅料的18亿元,一共30-33亿元,再加上农牧和电站大概6-8亿元,通威2021年总体业绩大概36-41亿元。相比于2020年的扣非净利润27亿元,同比上升大约41%。

爱旭之前说过,大尺寸占比较大,能够弥补成本相比于通威的不足,因此给0.05元/W的盈利水平,出货30GW,对应15亿元的净利润,不用再说。爱旭的分析可以参见爱旭的简要分析那篇文章。

晶澳科技,2020年出货大概16GW上下,对应净利润14-15亿元,对应单W净利大约0.09元/W左右,比隆基足足少了0.1元/W。主要是硅片自供比例低,以及硅片到电池片成本高所致。如果2021年组件能够出货25GW(目标30GW),如果2021年能够实现0.05-0.06元/W的盈利水平,对应净利润13-15亿元,基本无增长。

三、估值

我们将上述预测的净利润与当前市值进行对比,得出倍数的估计,如下图:

上述净利润的估计存在误差,甚至较大误差。比如券商一致预估隆基2021年净利润110-120亿元,要比我的要高。券商一致预估通威的净利润55-60亿元,大幅高于我的估计值。应该说,光伏行业一年的净利润预估有一点儿难度,关键是由需求的不确定性、供给端的尺寸变化,以及一体化导致数据不透明等原因所致。从3-5年稍长期来看,业绩估计会更加不准。只能看技术变革,进行定性评估。

从最后的倍数来看,通威最高,其次是晶澳,然后是隆基,最后是爱旭和大全。估值的高低,要结合行业特性,盈利能力,以及业绩增速来判断。大家可以自行判断。以我的观点来看,一个公司估值要超过40倍,未来3年的业绩增速要达到25%左右,也就是3年翻倍。通威、隆基以及晶澳,个人认为2024年相比于2021年业绩大概率不会翻倍,因此,高估了。个人觉得爱旭目前这个估值比较合适,但安全边际不够大。

至于光伏行业的其他厂商,可以根据前面的瞄定,进行成本拆分,然后对单W盈利进行对比和分析,大致可以推一推。


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01月13日 16:13
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