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上海股友

华侨城A投资手记

或许你们认为阅读财报,并不能认识一个公司,这个说法也有对的地方。但是,不阅读就能认识公司了吗?假如你是一个投机者,是根本不用研究公司的,因为股票对你就是一个符号,一个筹码,你只要研究技术走势就可以了。例如kcb的股,几百倍成千倍的价格利润比,没有人持有这种股票等上几百年才能回本,那么,它的盈利能力比茅台还牛B吗?论贡献比京东方还大吗?我想没有人产生这样的想法。参与的人其实就是找另一个人去接棒传花,只是相信总有人喜欢概念,在更高的位置接下筹码而已。例如那个什么微芯生物不就是一个做分子药的吗?它比恒瑞还厉害?做分子生物药的公司其实很多,它就真的值上百元钱吗?在我看来,它的roe10个点都不到,成长如此不稳定,给他30倍的pe就足够高了。它实际上10元的价格都不值。 研究华侨城很长时间了,有多长呢?已经有2年了,比起那些持有数年的人,我还是小学生,但毕竟是自己下了力气的公司,也留下了很多资料。把这些资料发出来贡献给同道,也算省却了别人的几分力气。所以,分享这些研究的体会,仅仅是我自己的一番好意,绝无推荐之意。我还是那句话,要想做投机玩短线,这个股不是好的选择。它适合长线。有多长我也不知道。 但是我说过,对于价值投资者,要预设这么一种情况:如果股票在最不受市场待见的时间里,不管是1年2年,甚至5年10年,如果你认为持有它都值得,那才是真正的价值投资。要符合这个标准,必须满足:第一,价格低估到足够便宜,以至于认为股息率自己能接受并持续等下去。第二,公司必须有一定的成长性,保证股息率按照一定的增长率提高,我觉得不低于百分之15的成长性就可以了,当然前提是roe应该稳定,保持盈利能力。第三点就是安全性,不能类似康美药业,獐子岛一样,说不定哪天暴雷就垮掉了。 现在读0069的2011年年报。 产业定位:文化为核心,旅游为主导的现代服务业。 2011年,华侨城已布局了六个华侨城欢乐谷,北京华侨城、东部华侨城(含泰州华侨城)、上海华侨城、云南华侨城,武汉华侨城、天津华侨城和欢乐海岸,后4个是2012年计划重点打造的项目。 接待游客 0.243亿人次。 2011年总营收173.2亿,营业利润43.2亿。归母净利润31.7亿,增率分别为:0.04、0.61、4.53。只能说"非常羞涩"。 总资产627.6亿。 投资收益3.4亿。 总股本55.9346亿 旅游综合营收63.3亿,毛利26.79亿。毛利率42.3,营收同比-32.96%,【差评】。 地产营收102.31亿,毛利64.48亿,毛利率63.03 营收同比45.51% 期间费用26.91亿:销售:9.26亿,管理:14.6亿,财务:3.05亿(利息支出3.73亿) 所得税10.3亿。 营业税和附加 25.13亿, 营业税7.49亿【旅游的比例多】 土地增值税16.75亿【房地产】 【假设房地产的期间费用是3分之2为18亿,则营业利润不超过30亿,净利润约22亿地产占比例7成左右】。 总负债446.6亿,预收30.86亿。 存货中利息资本化金额 10.19亿 房地产存货,315亿,成品 35.9亿 投资性房地产:16.4亿 旅游综合土地储备622wp, 房地产土地储备245wp 世界之窗注册金2950万美元。权益49%。资产5.6613亿,利润1.1846亿 锦绣中华注册金1.84亿。权益49%,资产3.4213亿,利润0.3433亿。【这是最原始的资料了】。 2009有一笔收购集团公司房地产资产的重组,当时预估的这笔资产2009、2010、2011三年的利润之和为24.6亿。到11年实际完成利润31.6亿。09年被收购的资产估值5.8亿,11年评估价值7.29亿。 2009年资产注入外尚有585处房地产,估值14.13亿资产没有注入。等待产权属性手续办理。【这一段信息为我们了解2009—2012年这个阶段的资产变化提高了资料】 公司的存量资产基本都是成本入账,每年计提折旧和减值损失。公允价值的部分很少。 评论: 2005—2009公司有议案分红率不低于当年利润的40%,但2010年之后连续送股,分红率其实只有10个点左右。 科技股虽好,但泡沫太大。泡沫大也并不一定不涨,只是公司的回报率太低,市场风险太大。无论多大的风险,总有人去玩,当年一分钱不值的权证还不是天天被炒来炒去。市场凯子太多了,上面仿始皇帝找了一个坑,把他们都集中到一起。究竟埋谁不埋谁,就看他的运气了。 高兴的一点是,美国加关税和华尔街大跌,我们能稳定了。 2012年年报 董事长说,这是公司整体上市的第三年,也就是说2010年公司完成整体上市。又说公司的发展上了一个台阶,需要缓一口气,这一缓,造成了2015年的负利润增长。所以,管理一个公司,永远都不能懈怠,只能只争朝夕。 总资产729.9亿, 营收222.8亿,营业利润53.1亿,归母净利润38.4亿 综合旅游营收104.6亿毛利47.5亿毛利率45.3, 房地产营收112.5亿,毛利67.4亿毛利率 59.86 销售费12.15亿,管理费15.9亿,财务费3.79亿(利息4.5亿),总计:31.84 利息资本化余额11.66亿。 房地产存货349亿。成品 49.8亿 投资性房地产20亿 所得税 12.8亿。 营业税10亿,土地增值税22亿。总计33.4亿。 总负债510亿成本3.5%(4.5 11.66/总负债-56.4) 预收56.4亿 土地储备:L:565wp;F200wp。计划出售面积168wp。 世界之窗资产 5.6888亿利1.2808 权益:0.62759 锦绣中华资产3.5322亿,利润0.3171亿权益:0.155379 游客0.2619亿人次。 总股本72.71498566亿 2012年,好平淡。没有什么好评论的。 2013年年报 回头看这一年,是管理层交替的前一年。值得一提的是第六个欢乐谷—天津华侨城开业经营,宁波华侨城两个项目开工,新签了顺德和福州两个华侨城项目。这一年被称为整体上市的新起点。 总资产878.7亿 营收 282 26% 营业利润69 29% 归母 64.8亿 归母净利润 44亿 15% 【估计房地产利润19亿。】 总负债602 预收88.9 投资性房地产:23.34亿 股本 72,71亿 销售费 13.37亿 管理费 17.45亿 财务费 5亿利息支出6.5亿 总期间费:35亿, 所得税 19.52亿 利息资本额14.8亿 旅游营收132.89 成本67.45 毛利率 49.2 房地产142.95 成本 60 毛利率 58 土地增值税 36.68亿 营业税 12.9亿 总额51.2 亿 房存货458亿成 78亿 土地储备 L F 计划开工面积 mp 计划销售面积 mp 世界之窗投资收益权益法 0.64611亿 锦绣中华投资收益 -- 0.17685亿 解释:房地产的利润估计方法:毛利-期间费用-土地增值税--所得税。没有计算投资收益和营业外损益。 2014年年报 这一年董事长任克雷退休,刘平春继任。业务定位:文化旅游城镇化。这一年管理层做了什么?练内功、抓基础、提档次、上水平。回头看,这其实是很消极防守的一年。福州和重庆华侨城项目做开工的准备,以后要关注一下它。南京、西安、南昌、桂林的项目在寻找机会。 这一年,麦鲁小城开业了5家,还有5家在建。这似乎是集团项目。 公司提出加快欢乐谷的全国布局,抢占旅游的优质资源,这个还是有领先意识的。 总资产 948.8亿 营收 307,增9.1% 营业成本132 亿 营业利润 78.07增 13% 归母 -- 亿 归母净利润 47.74 增 8 % 【估计房地产利润不大于25 亿。】 总负债626.3 【估计资金成本:4.2%】 预收41.3亿 股本同亿 销售费 12.6 亿 管理费 18.7 亿 财务费 6.73 亿利息支出8.1 亿 期间费:总38.1亿, 所得税 22.2 亿 利息资本额 18.13 亿 旅游营收 151.5 成本76.6 毛利率 49.3% 房地产 148 成本 50.5 毛利率 66 % 土地增值税 50.58 亿 营业税 14.1 亿 流转税总额 66.4 亿 投资性房地产23亿。折旧和减值扣除前38.38亿。 房地产存货亿 445 成 156 亿 土地储备 L 622 mp F 266 mp 房地产计划开工面积 mp,计划出售面积 mp 世界之窗投资收益权益法 0.7724亿 锦绣中华投资收益 -- 0.1653 亿 总旅游 3072万人次 没查到房地产计划的开工和出售面积。在地产方面看不出来积极性。 评论:董事长换人,似乎更侧重旅游综合业务。房地产没有规划。不过能在全国领先布局花欢乐谷,抢占优质资源,还是有点谋略的。 2015年年报 2015年8月刘平春离任董事长,9月段先念出任该职位。段来自西安,曲江模式的创造者,曾把"旅游地产"模式用到炉火纯情,他是西安交大的工商管理硕士,曾是一个学者也是西安副市长。 虽然企业本身的经营有一定的问题,但理解2015年这个人事变化的背景或许对该年年报的利润调整有一定的理解。这不就是财务洗澡吗! 段做了两件事:公司内部结构改革,实行扁平化大部制,利于资源共享,其二改革业务考核办法。 业务模式:文化旅游城镇化,旅游互联网金融 常德欢乐水世界开业。 总资产1153 亿 营收322 4.94% 营业成本 151 亿 营业利润 68.8 增% 归母亿 归母净利润 46.4 -2.8% 【估计房地产利润不大于 35亿。】 总负债731 预收61.9 股本亿 销售费12.1 亿 管理费21.6 亿 财务费7.95 亿利息支出8.84 亿 总期间费:41.7亿, 所得税20.9 亿 利息资本额 :22.7 亿 旅游营收 123.2 -18.68% 成本70.8 毛利率 42.51 % 房地产营收192 28.78% 成本 76.5 毛利率60.13 % 土地增值税47 亿 营业税 14.87 亿 流转税总额 63.75 亿 投资性房地产:33.4亿。扣除折旧和减值前44.99亿。(以后不再列这个数据) 房地产存货:509亿成品:387 亿 签约37.08wp 结算32.59wp 房地产计划开工面积 60 wp,计划出售面积 wp 金额200亿 土地储备 L、F 604 wp 世界之窗投资收益权益法 0.7799 亿 锦绣中华投资收益 -- 0.1745 亿 总旅游 3300万人次 评论:业绩的下降主要是旅游的营收和毛利率下降的影响大,房地产也有影响。 2016年年报 这是段先念真正亮相的第一年,按照他的话说,是一个"里程碑"的一年。这个里程碑是什么?是公司结构的调整(事业部制),是公司战略的明确,是旅游地产,旅游金融的双轮腾飞。是在全国范围内对旅游资源的拥有,为公司的长远发展注入了动力。 这一年,重庆和顺德欢乐海岸项目启动建设,重庆欢乐谷主题建设完工,推进成都,北京欢乐谷3、4期建设。武汉欢乐谷二期,上海水公园面市。 段先念明确提出上市公司跟随集团公司大发展的步伐,营收和利润总额要跨速增长,实现"跨越性"发展。"跨越性发展"是一面旗帜。 现实究竟怎么样呢?从2017和2018年的财报看,的确兑现了这个宣言。只是从我们股东的角度看,股东的利息还没有真正实现跨越性发展。 总资产1463 亿 营收354.8 增10.07% 营业成本165.8 亿 营业利润 85.7 增24.5 % 归母净利润 68.8 增48.4 % 【估计房地产利润亿。】 总负债306.7 预收129亿 股本 82.05 亿。对集团公司和前海定向增发所致股本增加。增发8.5168893亿股。每股6.81元。现金。 销售费 12.5 亿 管理费 19.9 亿 财务费 9.29 亿利息支出9.71 亿 期间费:总41.7亿, 所得税 21.5 亿 利息资本额 :26.7 亿 旅游营收 160 成本94.4 毛利率 40.71 % 房地产 189.4 成本 69.3 毛利率 63.39 % 土地增值税 57.25 亿 营业税 5.67 亿 流转税总额 66.6 亿 投资性房地产:42.45亿。 房地产存货:677.6亿成品:143 亿 房地产计划开工面积 72 wp,开发总面积163wp 规划面积469wp。完工总面积96.22wp。计划出售面积 wp 房地产签约面积 37.07 wp 结算面积 33.84 wp,未出售面积61.85wp 土地储备 L 641.1 wp F 增163.27 wp 世界之窗投资收益权益法 0.8554 亿 锦绣中华投资收益 -- 0.1754 亿 总旅游 3456w 人次 评论:旅游地产各自都有大发展。 2017年年报 投资的本质是对如下三个关系因素的衡量:价格和利润的关系、目前的利润和未来的利润的关系即成长性问题、利润和本金的安全性问题。买卖股票是金融行为,而公司的经营是企业行为,所以,投资和经营还是有区别的。用经营的眼光对待投资是一种境界。 投资的意义是自我的解放,是自由,是自我生命意义的维护和坚持。假如因为投资股票而令自由黯然失色,因为股票而令自我胆战心惊,那一定是走错了路线。 这一年最值得注意的应该是"欢乐谷"集团成立之后,对欢乐谷品牌的经营和深化改革,很多人对欢乐谷的消费体验吐槽,是的,它比不过迪斯尼,比不过长隆,其实我们要动态的看这个问题,一个公园项目开放的时间久了,自然会不新鲜,而且随着科技的进步,会产生新的休闲方式,创造新的体验方式,因此,对于主题公园,我们不仅仅要看他们曾经做了什么,还要看能够再做出什么。欢乐谷在什么地方落地是不能改变的,但欢乐谷的内容是可以改变的。这就是文化旅游消费的生命力。 这一年南京、西安的欢乐谷正式开启建设,而投资的方式实现了创新,用文化旅游资源获得的低价格土地,和有实力的地产公司合作,加快了项目的推进,带来了200多亿的现金,在竞争加剧的时期,这个变革是非常有成效的。资源,是一个存量,你不加快速度去拥有,自然会有别人给你竞争。 公司在1—2线城市落地20个大项目。 总资产 2180亿 营收 423 增19.33 % 营业成本211 亿 营业利润122 增 % 归母净利润 86.4 25.48% 【估计房地产主营利润 23 亿。但投资收益47亿,营业收入6.8亿没有算,】 总负债 1525 预收309亿 股本82 亿 销售费 14.4 亿 管理费22.1 亿 财务费16 亿利息支出17.99 亿【大增】 期间费:总52.6亿, 所得税 35 亿 利息资本额 :33.2 亿 估计负债成本3.35% 旅游营收 185.3 成本106.8 毛利率 42.32 % 房地产 233.59 成本 104.5 毛利率55.24 % 土地增值税 72.88 亿 营业税 1.66 亿可能是因为营改增导致数据没有连续性。 流转税总额 79.58 亿 投资性房地产:54.58亿。 房地产存货:1052亿成品:111.4 亿 房地产计划开工面积 wp,计划出售面积 wp 房地产签约面积 wp 结算面积 wp 【上述统计的逻辑有变化】 土地储备 L、F 637 wp 新F 269 wp 世界之窗投资收益权益法 0.88 亿 锦绣中华投资收益 -- 0.18亿 总旅游 3500w 人次 评论:总感觉土地增值税太多。这个公司被诟病的一点是信息不透明,不像地产公司那样每月公布土地储备,开工面积,销售数据等等。但话说回来,它也不是真正的房地产公司,就旅游综合业务而言,有旅游消费,也有项目的规划设计建设收入,这些经营有些明显带有季节性。但是加强信息披露是应该的。从我阅读的这些财报看,除了营改增等造成数据变化,土地资源和规划面积等数据有些逻辑改变外,基本上都是口径一致的。例如房地产投资收入,都是投入成本面值加上折旧和资产减值,一路走来,数据不断增加,它所隐含的价值已经是庞大的数据了。至于主题公园类资产的真实价值,就不用细说了。仅仅就锦绣中华,世界之窗看,公司权益利润非常稳定,而权益资产价值,基本没有改变,30多年了,那块土地究竟价值多少钱,深圳人会算得出。当然不卖出就不能变现升值,但每年稳固的现金流不是更好的价值实现吗,它们是真正的百年置业。除非是经济大萧条没有人消费了,而真的到那个悲惨状态,还有什么行业能活下来? 美国选了这么一个特别的总统,总统又组合了几个自以为是,"离经叛道"的伪专家,2000年前老子就告诉我们,"治大国如烹小鲜",那里能这么朝令夕改,翻云覆雨。大国外交,原则为基灵活为用,怎么能昨天说的话今天就被自己推翻了呢!从2018年3月打了一年半了,一方变本加厉,一方稳定如山,最后的胜负对于个人而言,或许不用一年的时间了。 2018年年报 这是段先念华侨城的第三年,如果说16年是"入局",17年是"稳固和扩展",18年就是它的跨越和初步收获年。三年基本上理顺了内部关系,也基本上完成了大布局。从这个致辞看,激动的情绪少了,条理化更严密了。 这一年综合旅游资源在28个城市布局,扬州,襄阳,郑州行该是欢乐谷落子。而28个城市的项目应该大多是商业综合类型,例如欢乐海岸之类。当然需要进一步研究。 这一年值得称道的是在粤港澳大湾区的战略布局。这是一个重大看点,因为大湾区会形成世界级别的城市群,中国的科技创新和对外贸易的第一重地,外接港澳、东南亚和太平洋,经济的繁荣必然带来旅游的繁荣,无论是主题公园还是商业类型的欢乐海岸,或者旅游度假类型的东部华侨城,都有巨大的增长潜力。占资源者胜,而这个布局的收获期,根据它建设一个欢乐谷的速度,大概需要2—3年以上的时间。 这一年也是旅游互联网的落实之年,花橙综合效应和大数据分析,或为华侨城经营的深化提供准确的资料数据。而旅游科技的效果,或许带来不一样的"欢乐谷"。 总资产 2942亿 总股本82.05亿 归母股东权益:591.23亿。 营收481 增13.7 % 营业成本356.1 亿 营业利润150.4增 23.2% 归母净利润105.88 22.52% 【估计房地产主营利润亿】 总负债2170 预收款:422.84亿 销售费 17.2 亿 管理费24 亿 财务费20.7 亿利息支出亿【28.4亿】 期间费:总61.9亿, 所得税 41 亿 利息资本额 :53.1亿 估计负债成本3.755% 旅游营收196.57 成本 196.67 毛利率 46.34% 房地产 280 成本 87.53 毛利率68.79 % 土地增值税 95,14 亿 土地使用税1.1亿 房产税:1.4亿 文化事业建设费1.5亿 流转税总额101.6 亿 投资收益23.4亿 营业外收入 3.9亿 公允值变化 :0.02亿 投资性房地产:67亿。 房地产存货:1601亿成品:134.1 亿 土地储备 L、F 1778.8 wp 新F wp【不屑说了】 旅游综合和房地产开发情况:土地面积935wp,新开工 478wp。 在建724wp,实际投资:1630亿 旅游综合和房地产销售情况:销售面积 206wp 结算面积 119wp 世界之窗投资收益权益法 0.8961 亿 锦绣中华投资收益 -- 0.1892 亿 总旅游 4696 w 人次 16% 景区13家,酒店23家。 2015—2018 四率统计: 总毛利率 53.19 53.26 50.25 60.35 营业利润率 16.27 20.61 22.01 23.46 总资产收益率 4.99 5.59 5.12 4.42 净资产收益率 15.35 16.84 18.05 18.98 最近三年的派息率和股息率 派息率 % 11.9 29 23.2 股息率% -- 4.54 6.18 【按每年最低价格估算】 2019年预估,按照25%派息率每股利润0.4元,6.1%股息率对应的价格6.55元。 评论:在信息公布上有所规范和进步。从2015年的4年看,毛利率稳中有升,营业利润率稳步提高,说明经营的质量是提高的。总资产收益率基本稳定,2018年下降和总资产大幅度增加有关。ROE稳定提高,它过去20年正常的水平在20个点以上。如果 2019年eps如能有1.6元,则6.6元的股价股息率就能达到6.1%。

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08月19日 13:40
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