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云南白药:混改落地激励推出

云南白药作为市值千亿的中药板块龙头,近20年净利润复合增速达28.4%,累计分红达110.74亿,为20年来沪深两市投资回报最高的公司之一(截至2019年)。一、我们先来看看云南白药主要做的是什么生意?目前公司以药品、健康品为主,医药商业、中药资源协同发展。其中,核心产品主要是:(1)大健康板块(占一半净利润):牙膏;(2)药品板块(占三成净利润):白药系列药品。 由于年报不是按照事业部营收构成披露,因此这里按2018年数据作参考。可以看出,公司的净利润中一半来自大健康产品,近三成来自药品。 二、大健康市场有多大?根据前瞻产业研究院预计,2019年我国大健康产业规模在8.78万亿元左右,2011-2017年复合增长率达15.6%。而大健康市场结构中,细分领域占比最大的是医药和健康养老行业,分别为49%和34%。预计随着健康中国战略的推进,消费医疗市场会继续保持较快增长态势。 三、云南白药拳头产品的竞争力如何?1、药品板块:白药配方是仅有的两个绝密级品种之一,多个大单品市占第一公司的云南白药配方是历史上仅有的两个国家绝密中药配方之一(后民用品调整为机密,不作为绝密),受到永久期的保护。中药保护政策使得云南白药的品种形成了独占优势,地位特殊,后来者难以企及。 云南白药系列产品如云南白药膏、创口贴、气雾剂在同类产品中市占率均为第一,享有较强的定价权。气雾剂、贴膏剂均为10亿级别大单品,创可贴超6亿,白药系列收入占比约为药品总收入2/3。 2、大健康板块:用牙膏成功打开日化市场,牙膏市占率18%位居第二大健康业务上,云南白药以牙膏为切入点,进入日化领域。目前白药牙膏作为大健康板块的绝对核心品种,2018年收入占比达95%以上。此外养元青洗护、清逸堂日子卫生巾、采之汲面膜均为重点潜力品种,有望复制牙膏的成功经验。 2018年白药牙膏收入达42.6亿元,市占率约18%排名第二,仅次于黑人牙膏的21%。目前美国、英国、日本、韩国、中国香港等发达国家和地区牙膏CR3市占率普遍在80%-90%,而我国CR3市占率为50%,仍有较大提升空间。预计2020年国内牙膏市场规模超过300亿,据此推算云南白药牙膏产品收入将超过50亿。 然而,云南白药的核心价值不仅仅在于大单品产品,而在于卡位了世界第二大经济体——中国的大健康产业龙头,这个战略是如何实现的呢?四、云南白药自身的护城河是如何打造起来的?1、历史复盘:逐渐摆脱对政策壁垒的依赖,延展至消费品领域,不断突破寻求新增长点云南白药前期发展主要靠秘方核心产品,发展到一定程度遇到瓶颈后,于拐点期又拓展到日化消费领域,成功转型牙膏巨头,继而以大健康+医药平台双轮驱动,公司的业绩增速也基本保持在30%以上。但是自2016年10月启动的混改以来,由于管理层释放业绩动力不足,业绩增速出现断层,掉到10%左右,直到2019年7月混改落地,2020年6月最新公告股权激励首批授予完成,公司业绩和股价又有了新的动力。 2、混改完成后未来有哪些看点?2019年7月,云南白药吸收合并控股股东白药控股,实现整体上市,标志混改完成,同时引入新华都鱼跃医疗等多个民营战略投资者。混改落地后,云南白药的核心管理层薪资得到了100%以上的大幅增长。而在2019年10月公司发布股权激励公告后,云南白药市值也突破了千亿,这也是公司上市20多年来首次推出股权激励,随着公司治理结构理顺,后续业绩增长更有活力。相比之下,山大华特虽然也完成了混改,但是股权激励尚未推出,因此弹性暂时相对云南白药就弱一些。 五、业绩估值其实云南白药不仅仅是医药,更像是消费品的属性,因此业绩比较稳健。一方面公司的药品渠道的组成中,OTC端占比接近80%。OTC端的高占比不仅使得公司拥有良好的提价自由度,而且受医保招标的影响相对较少。另一方面,牙膏为代表的大健康产品,也属于偏消费属性的日化领域。因此整体来看,云南白药的消费白马特征凸显,后续随着混改释放活力,业绩有望恢复弹性。根据云南白药2020年4月17日公告的股票期权激励计划(草案),业绩要求2020年ROE不低于10%,分红不低于40%。而根据云南白药的历史业绩,公司过去几年的ROE基本是大幅高于10%的,所以这个激励条件不是特别困难。假设2020年ROE刚好保底达到激励条件的10%,根据券商一致预测的2020年每股净资产平均是31.67元,结合12.77亿总股本,对应2020年的触发激励条件的保底净利润为31.67*10%*12.77=40.44亿元,对应2020年PE为33.6倍。也就是说,如果要业绩达标,触发激励条件,2020年PE最好不要超过33.6倍。而根据券商一致性预测的云南白药2020年净利润,平均是45.05亿,同比增长7.67%,结合当前1359亿总市值,对应云南白药2020年PE为30.2倍。 风险提示:由于牙膏收入占比较大,作为传统产品可能出现增速放缓,拖累整体销售,而洗发水、卫生巾等潜力品种推广可能需要时间和各种资源支持,否则很难复制牙膏成功经验;公司混改完成后的激励效果可能不达预期。作者:价投awang来源:今日头条相关证券:云南白药(000538)上证指数(000001)(来源:独自骄傲的财富号 2020-07-30 13:59) [点击查看原文]

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07月30日 15:15
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