投资了百度、腾讯、京东、去哪儿，希望“找具有伟大格局观的坚定实践者”的高瓴资本，在备受瞩目的格力混改案中交出了“无实控人”的答卷。这一答卷，不仅让原本市场关心的“谁入主格力”落空，更重要的是，让格力电器董事长董明珠为代表的格力管理层话语权大幅提升，格力电器有望成为另一个万科，成为一个由多方制衡董事会，职业经理人真正对董事会负责的现代企业。混改之后，无实控人格力电器 2019 年 12 月 2 日公告，其控股股东格力集团与珠海明骏签署《股份转让协议》，约定珠海明骏以 46.17 元/股的价格受让格力集团持有的格力电器 9.02 亿股股份（占总股本的 15%），转让总价为 416.62 亿元。按格力电器截至12月3日收盘的股价60.8元计算，珠海明骏浮盈已过百亿。不过，如果你只关注珠海明骏已经从格力电器上涨的股价上取得了多少盈利，那就错过了格力混改实践中最精彩的一幕。在本案里面，格力混改的整体方案由珠海明骏背后的高瓴资本操刀——这是亚洲地区资产管理规模最大的投资基金之一。转让所需的 416.62 亿元资金中，珠海明骏自有资金出资比例为 218.5 亿元，剩余约 198 亿 元（不超过总金额 50%比例）使用银团贷款的方式提供资金，显然，这是一次带杠杆的收购。不过，珠海明骏只买下了格力集团手中的15%股份，这可以让它成为第一大股东，但并不足以让它具备“实控人”地位——转让完毕后，珠海明骏的股份数占比仅比第二大股东京海担保（格力核心经销商持股公司）高 6.09%，并不具备压倒性多数的条件。所以，经过多番博弈，最终敲定的方案竟然是“无实控人”，这当然让习惯了“大比例实际控制”思维的中国资本圈为之一惊。资本魔法，平衡共赢而在珠海明骏自身复杂的结构设计之中，通过巧妙平衡各方话语权和利益分配，充分展现了教科书般的金融收购方案。珠海明骏复杂的股权结构图在上面这张珠海明骏复杂的股权结构图中，董明珠占股95%的格臻投资正式以高姿态浮出水面，如果仔细分析这张图就会发现，董明珠及高管团队在整个混改过程中一直都是和资本同行的，外界之前担心的“资本踢走董明珠”，”资本如何实现实控“完全是瞎操心。管理层实体未来将直接持有珠海明骏约 11.1%股权（格力电器股权约1.67%）。给予管理层实体认可的管理层和骨干员工总额不超过 4%上市公司股份的股权激励计划。珠海明骏产生的 GP收益，管理层实体享有 41%的分配比例。格臻投资通过珠海明骏成为重要影响股东（珠海毓秀占比 41%、珠海贤盈 41%）高瓴资本张磊高瓴资本的张磊，显然懂得“尊重企业家，企业家才能发挥最大能动性”的的道理。从以上四点来看，除了收益之外，方案中对管理层的话语权给予了很大的尊重，比如格臻投资在珠海明骏内拥有表决权等。假如格力电器未来5年继续维持良好的增长，那么董明珠及管理层方面不仅能够通过41%的GP收益分配获得更多收益，还将通过股权激励获得更多的股份（4%），最终和经销商持股平台一起拥有接近15%的股份，实现和资本在股权比例上的平等。显然，格力管理层是本轮混改的最大赢家，也难怪外界对这个“无实控人”方案的评价普遍打了高分。新格力会是什么样在空调行业的传统印象中，格力虽然位居行业龙头，但国资背景加上一位个人色彩浓厚、性格强势的女企业家，格力电器的治理结构一直存在某种内在的不调和。而在空调行业的竞争格局中，强势对手美的、后进民企奥克斯，在移动互联网时代都在以更灵活的战术一点点蚕食格力的市场份额优势。而这次混改得以成功推进，对格力来说意义重大，在熟悉新零售和互联网的高瓴资本协助下，格力有望进化其商业模式，发挥品牌优势，以及稳步发展多元化主业。简单来说，董小姐之前想做而做不好的手机、小家电、新能源车，在和高瓴资本结下血盟之后也许就有希望了。当然，格力管理层并不是完全没有代价。回顾格力的分红率历史，自2015年开始，除2017年外，每年的实际分红率都超过60%。但在2016年，董明珠曾为收购珠海银隆一事在临时股东大会上曾大动肝火，还说过“我5年不给你们分红，你们又能把我怎么样？”一时舆论哗然，市场也质疑格力管理层是否过度强大，以致伤害了股东权益。而本次混改协议约定，管理层有责任是将尽力促使每年净利润分红比例不低于 50%，这意味着，包括小股民在内的股东权益将得到保障。而管理层虽然得益颇多，但同时也要背起更多的责任和遵守游戏规则。在A股里面，格力是继万科之后第二家实现“无实控人”结构的优质上市公司。通过本次混改，珠海国资实现了高收益退出，格力管理层得以大幅加强对公司的话事权，资本也得以介入优质企业。得益于多方智慧博弈，一个多赢的结果正在呈现。而从更长远的角度看，格力的混改为A股的混改走出了一条前方有希望的道路，这次格力电器的混改尊重资本、认同企业家精神、让国资实现有效退出，通过约定分红率保障小股东权益，符合资本市场改革的主基调，有成为优质国资改革样板的潜质。从这个角度上看，如果格力能够继续唱好这出戏，整个A股资本市场乃至亿万股民都有望从中获得借鉴，有望涌现出更多的高瓴资本，更多的格力，对国资企业改善治理有着持续而正面的意义。