中航西飞(000768)：受益大飞机国产化-东航定增采购大飞机
　　类别：公司 机构：浙商证券股份有限公司 研究员：邱世梁/王华君 日期：2022-05-12 国产民用大飞机产业化提速,公司将受益于ARJ21/C919 交付上量
　　1)事件:5 月10 日,中国东航发布公告,拟定增募资150 亿用于飞机引进及流动资金补充。将引进包括4 架C919(目录价单价6.53 亿/架)、24 架ARJ21(目录价单价2.51 亿/架)在内的38 架飞机。C919/ARJ21 两款国产型号数量占比74%,按照目录价价值量占比34%。

　　2)国产民用大飞机产业化提速:C919 年内有望交付第1 架,累计订单超800架。ARJ21 近4 年交付量连年翻番,累计交付将快速破百。

　　3)公司深度参产民机配套,将受益于ARJ21/C919 交付上量:C919 公司任务量占机体结构50%左右,ARJ21 公司任务量占整机制造量60%以上。

　　公司重要产品放量在即,2022 年有望迎来业绩拐点
　　1)此前公司公告将关联交易存款限额由140 亿上调至750 亿,预示后续有望收获大额合同负债、重要产品放量在即。

　　2)本次关联交易存款限额上调幅度达610 亿,我们测算,假设预收款占合同订单的50%,未来公司在此前基础上有可能增加的合同的上限可能近1200 亿元。

　　3)公司2022 年有望迎来业绩拐点:(1)大订单或涉及产品价格调整,公司毛利率将提升;(2)费用将显著减少:公司2021 年利息费用1.5 亿、应收账款信用减值1.6 亿,分别较2020 年增加0.8 亿、0.9 亿,大额预付款到位后预计均将减少;(3)利息收入将增加:参考中航沈飞、航发动力,2021 全年预付款到位后利息收入分别为2.8 亿、1.2 亿,分别较2020 增加1.7 亿、0.9 亿。

　　公司为军用大中型飞机唯一平台,未来产销规模高增长确定性强
　　运输机:运20 放量尚处开始阶段,可改型生产系列化特种飞机;轰炸机:轰6 为当前唯一轰炸机,下一代战轰预计量价齐高;特种飞机:信息化战争/体系化作战趋势下特种飞机需求旺盛;民机:未来20 年民机机体零部件市场规模约2.4 万亿,年均1200 亿,复合增速7%。公司在ARJ21/C919 两款主力机型中制造量占比在50%以上。

　　中航西飞:预计未来3 年业绩复合增速超40%
　　预计2022-2024 年公司归母净利润9.8/14.3/19.2 亿,同比增长50%/ 46% / 34%,PE 为67/46/35 倍,PS 为1.7/1.4/1.1 倍。公司PS 估值在整机厂中偏低。考虑公司高度确定性、未来几年将受益于国企改革利润率弹性大,持续推荐。

　　风险提示:公司产品交付进度不及预期;相关改革举措推进不及预期。