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兴证宏观:对美国通胀的持续性要有心理准备

兴证宏观:对美国通胀的持续性要有心理准备2021年05月14日 20:42来源:王涵论宏观
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  APP专享:主力资金逐笔监控>>  投资要点  近期大宗价格大幅波动,中美通胀接连超预期,引发市场担忧。正如我们在2021年2月24日报告《大宗商品涨了,什么时候起通胀》中指出,除大宗外,疫后修复的特殊性,使短期中国通胀风险可控,但美国通胀恐有持续超预期的风险,4月数据似乎正沿着我们此前逻辑演绎:
  美国4月缘何超预期:大宗价格外,供需因素同样有所贡献。分项来看,4月CPI超预期主要由交运和住房拉动。首先,这两个分项下的燃料细项受到此前油价上行的影响。其次,除大宗价格外,供需因素同样推动了通胀的超预期上行:  交运:“发钱”提振需求,芯片短缺限制供给,二手汽车价格飙升;  居住:疫情好转提振酒店消费,地产韧性提振家具等生活用品。  本轮与2011不同:居民负债端良好,“发钱”+疫情好转提振消费需求。我们在2月报告即指出,本轮通胀周期与2010-2011年不同之处在于,居民负债表未受损,政府新一轮“发钱”将推升商品消费价格。而一旦疫情缓解,前期滞后复苏的服务业需求将迅速释放,劳动力回流大城市也将推动房租上行。4月的数据已经印证了我们此前的逻辑。而往后看,虽然刺激支票的效应或消退,但服务业修复将继续支撑价格上行。  此外,劳动力及供应链的供需错配恐将使美国通胀持续维持高位。我们自1月非农点评以来持续提示,政府发钱使得失业群体“由奢入俭难”,劳动力供需错配矛盾持续扩大,“wage inflation”压力仍高。此外,全球疫情此起彼伏加大全球物流运输压力,进一步推升商品价格;而芯片等关键产品供需错配也使汽车、个人电子设备价格持续面临压力。随着全球经济的持续复苏,如前所述的各个因素或将继续支撑美国核心PCE在2021年四季度之前皆维持在2%以上。  通胀虽高,但货币政策框架调整后,联储未必会因通胀而收紧。需要注意的是,2020年美联储的货币政策框架发生了重大调整,美联储对于通胀的容忍度有所升高。短期内就业或才是联储关注的重点。除此之外,美国政府的高债务也将使得联储“紧难松易”(详参2021年春季策略)。因此,虽然美国高通胀风险料将持续,但美联储对此的容忍度预计也将比2011年那轮周期要高。  美国CPI超预期的背后:  是什么在涨价?  是什么拉动4月美国CPI超预期上升——交运和住房。4月美国CPI同比从2.6%上升至4.2%,为2008年9月以来的高点;扣除能源与食品的核心CPI同比从1.6%升至3.0%,为1996年1月以来的高点。同比的快速上升对应的是环比各分项大幅超季节性的表现。从各分项环比拉动来看,今年以来对CPI逐月贡献不断上升的主要是1)交通运输分项;2)住房分项。其中,住房分项为美国CPI中权重最大的分项,约33%左右,而交通运输分项权重则在15%左右。  交运和住房价格快速上升背后,有大宗商品价格(油价)上涨的因素。与我国CPI类似,美国CPI中的交运和住房价格的统计中包含了燃料价格,因此会受到能源价格上升的影响。从长周期来看,美国交运价格与能源价格走势更为趋同,这是由于汽车燃料在交运价格中的权重较高,此外交运中的机票价格也间接受到油价上涨的滞后传导(详参20210224报告《大宗商品涨了,什么时候起通胀——从历史经验看美国通胀的传导》)。  除能源涨价拉动外,供需因素同样推动了交运与住房价格的超预期上涨。  汽车价格上涨:刺激支票提振需求,芯片紧缺限制供给。我们从美国CPI交运价格分项观察到,4月汽车价格出现较快上升,其中二手车价格是主要推动因素。汽车作为制造品的涨价,并不直接受到大宗商品价格上涨的影响。再结合上文所提机票价格的回升,其实不只是燃料的影响,也有疫情控制下叠加刺激政策对美国境内旅游业的推动。因此,综合来看,一方面,美国财政刺激和疫情形势好转对消费需求形成支撑支撑,而另一方面,部分产业,比如汽车,缺芯片的情况又限制了新车的供应,进而推升了对二手车的需求。  疫情好转提振酒店等外宿,地产提振家具。从住房分项的进一步拆分来看,除燃料和公共服务受油价影响外,房屋、家具和生活用品环比拉动也有所上升。1)房屋分项的上升主要来自于外出居住价格上涨,主要由酒店价格上涨导致,这也体现出疫情形势好转对服务业的提振。2)家具和生活用品涨价则侧面印证美国地产的需求端景气。

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2021年05月15日 11:51
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